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经历2019年的“赚钱效应”后，公募基金行业于2020年至2021年迎来“造星”热潮，反噬效应持续至今，市场多方阵痛。怎样在短期博弈与长期价值追求之间，锚定自身定位与发展路径，提高专业能力，是基金公司和公募行业需要思量的长期议题。

图/视觉中国

基民“由粉转黑”

“我第一次买基金是在2019年，那会儿大家都是买啥赚啥。我小买了几千块钱，第一周就赚了几百元，接着就开始天天看微博上财经、基金博主分享的消息，跟着他们买。”彼时的大学生陈苗，是伴随互联网基金时代开幕而涌现的“新基民”群体中的一员。

公募基金“膨胀时代”此前已埋下伏笔。2017年6月和7月，两大互联网基金销售方蚂蚁财富和天天基金所隶属平台的财富号相继迎来头部基金公司入驻。此后，基金公司在打通销售渠道的同时，也逐步加大在互联网金融领域的运营投入，与平台共同推动基金投资的普及化。

中国证券投资基金业协会（下称“中基协”）数据显示，2017年，公募基金有效账户同比增长55.2％，系历年最高，全市场基金数量和份额均同比增长25％左右。截至2023年底，公募基金有效账户达15.22亿户；2024年2月底，全市场共有1.16万只基金，总份额达28.02万亿份，基金管理人共146家。

行业持续扩张的同时，中国资本市场的投资偏好也以三五年为周期快速轮动。“2016年年初题材股崩塌后，投资者偏好趋于谨慎，转而关注白马股和公募基金，2017年便迎来一波发行高峰，2018年市场估值被杀入历史底部，市场于2019年重新走牛。”基金观察自媒体“一地基毛”主理人席文超向《中国新闻周刊》表示。

Wind数据显示，2019年初至2020年底，超1600只基金净值高于翻倍。“许多基金经理的年化收益率达到了30％~40％。而按照历史规律，10％~15％已经算是合格，15％~20％算是优秀。”他说。

风口之上，在当时能抓住赛道机会实现高额回报收益，且因鲜明的个人投资框架和择时选股能力受到关注的基金经理，成为了“神话”的主角。

2020年底，易方达张坤以1255.09亿元的总管理规模，成为中国公募基金发展20余年来首位千亿级主动权益基金经理，他以重仓白酒、长期持有、高集中度持仓、极低换手率等为特征。这一年，易方达中小盘共发起4次限购，交易限额从100万元逐步降至2000元，易方达蓝筹精选混合则限购100万元。

交易限额不断下调，也挡不住基民追涨的热情。2021年1月25日，易方达蓝筹精选混合单日净值暴涨5.05％，张坤与“蓝筹”登顶热搜，粉丝名“iKun”与“后援会”也随之而生。

紧接着，市场继续迎来景顺长城刘彦春、中欧葛兰两位千亿基金经理。“明星基金（2019年末管理规模大于200亿的基金经理所管理的产品表现）业绩2021年之前大幅跑赢市场。”天相投顾基金评价中心对《中国新闻周刊》分析，“很多基金经理的管理规模暴增，叠加市场行情较好和机构抱团，出现了‘业绩-规模’螺旋上升的现象。”

一时间，经理名紧跟在公司名后，盖过基金产品的名气，与主题赛道深度绑定。当年盛行的“打油诗”里，有新能源赵诣、医药葛兰、白酒张坤、消费刘彦春、芯片蔡嵩松、军工李轩、科技刘格菘，以及基金老将如朱少醒、傅鹏博、李元博。

然而这一切在2021年之后开始逐步消解，随着“白马”“赛道”行情的逐渐崩塌，公募基金业绩一路下滑，也迎来历史上首次连续两年亏损：2022全年，基金行业亏损1.45万亿元；2023全年，亏损4346.78亿元。

“我当时知道‘市场好’，但并没有建立起‘市场为什么好’的意识。人好像永远挣不到自己认知范围外的钱，赚钱不是因为我行。”陈苗感叹，市场行情变化后，“迷信”基金经理也不管用了。

截至2023年年底，市场共有117位百亿级基金经理，仅剩张坤、葛兰、刘彦春3位超500亿规模的基金经理，分别在管约655亿、573亿和539亿元，较千亿时期缩水近半。天相投顾基金评价中心数据显示，明星基金累计利润水平下滑程度严重高于其业绩下滑程度，“近几年，尽管明星基金经理业绩表现大起大落，平均业绩并不算很差，给投资者带来的利润却已所剩无几。基金赚了收益率，基民却没能赚到钱”。

意识到这一点，基民的“粉黑”与“爱憎”也只在一瞬间：当年的“后援会”已成僵尸号，在基金讨论吧或社交媒体的骂声不绝于耳，有对基金经理业绩的质疑，也会涉及其年龄、性别、私生活等个人方面。

“投资者确实需要情绪的宣泄出口。”就职于某头部基金公司品牌部的李媛表示，“基金经理现在也都会减少公开的露面，用词也很谨慎，尤其是主动权益经理。对于我们准备好的宣发材料，他们如果觉得时机不合适，一般就会拒绝。有时候甚至不回复消息，电话也不接，材料也就没法发布。”

随着基金管理人挣钱而基民亏损的矛盾逐渐深化，全行业反思已久。2022年4月，证监会发布《关于加快推进公募基金行业高质量发展的意见》提出，“公募基金应引导基金管理人构建团队化、平台化、一体化的投研体系”“扭转过度依赖‘明星基金经理’的发展模式”。

基金公司也迎来新的周期，甚至开始过“苦日子”。2022年6月，中基协发布《基金管理公司绩效考核与薪酬管理指引》，推动了高管绩效薪酬递延支付、基金经理奖金自购等限薪举措。2023年7月和12月，公募基金两阶段降费改革陆续落地，分别以管理费和托管费、交易佣金为核心，后续还将有以基金销售环节为核心的第三阶段。

“监管陆续出台的规范会给基金管理人带来收入压力。”天相投顾基金评价中心表示，这些压力则将倒逼行业优化、整合、创新，不能适应这一过程的机构则可能面临淘汰。据业内人士反映，部分公司已经存在降薪裁员、年终奖迟迟未发的情况。

在看似“多输”的局面之下，“说实话，基金经理和公司都不能算输，真正输的还是基民”。就职于北京某券商系公募的刘安感叹道。

“明星”经理，向何处去？

中国的公募基金市场为什么如此需要“明星”基金经理？

“基金是一种大众理财品。普通大众对其认知有限，配合牛市，确实有基金经理业绩出类拔萃，基金公司以‘造星’的方式能够简化和降低销售过程中的解释成本，以推进基金销售。”猫头鹰基金研究院总经理助理、基金分析师伍彦妮对《中国新闻周刊》解释。

“明星基金经理就像球场上的球星，顶级的联赛一定要有顶级球星，他们不仅会奉上精彩的表现，还会吸引大量的流量。”席文超说。

据中基协数据，截至2022年底，全市场共有3262位基金经理。Wind数据显示，2023年，基金公司新聘基金经理696人，319位基金经理离任。

在市场低点，基金经理的出走无异于“背叛”，牵动着基民脆弱的神经。以诺安蔡嵩松为例，他于去年5月和7月各卸任1只在管产品，12月卸任3只产品离职，印证了市场猜想。作为其押宝半导体股的代表作，“诺安成长混合”在2019年至2023年间的年收益率依次为95.44％、39.10％、22.50％、-40.04％和-3.15％。去年，“清仓式”离任的还有诸多“顶梁柱”基金经理，如恒越高楠、新华栾超、工银瑞信王筱苓等。

2023年12月，中基协连发两份自律规则，其中《证券期货经营机构投资管理人员注册登记规则》加强了对募集期、封闭期、管理现有已成立公募基金产品未满1年等情形下基金经理的离任及变更管理要求，限制了基金经理随意离职的情况。

除了蔡嵩松，其他明星经理也在去年颇受争议。2023年，葛兰卸任2只产品，其余在管产品跌幅两至三成；刘彦春6只产品全部告负，平均跌幅二成；刘格菘于2021年接管“广发行业严选三年持有A/C”，任职以来业绩“腰斩”；在农银汇理出名的赵诣，跳槽后于2022年10月掌管泉果基金首只公募产品“泉果旭源三年持有A/C”，募集规模近百亿，2023年累计亏损额达47.5亿元。

如今，无论光环是否褪去，在舆论和监管压力之下，现实中的基金经理们大多选择谨慎低调。《中国新闻周刊》尝试联系了多位管理规模超百亿的基金经理，回应寥寥。“我还是专心做业绩吧。”其中，有一位基金经理作出了这样的回复。

随着公募基金行业的持续改革，行业出清已成趋势。“到最后一定会要思考这个问题，我们需不需要那么多的基金公司和基金经理？”刘安对此感叹。

都怪基金公司“贪得无厌”？

经历过早年间与明星基金经理的“切割”，某头部基金公司市场部负责人秦梓告诉《中国新闻周刊》，“基金经理在公司的时候，公司会倾斜资源对他进行包装，只留下业绩最好的产品凸显他。一旦他一走了之，把所有的光环都带走了，留给公司的是永远的后续效应”。

“大平台投研体系完善，人员众多，流动更频繁，也更注重好不容易积累起的品牌口碑，加上可能有过历史教训，对造星冲动有一定免疫力。”在北京某银行系公募品牌部有资深工作经验的郑咏指出，中小公司从成本收益考虑，造星更容易实现逆袭，“但因为市场波动极大，周期性强，也很容易被造星效应反噬，这是一体两面的事情”。

因此，当某只产品及基金经理因行情机会或业绩表现受到关注时，基金公司需要把握好过度造星与正常宣传之间的边界：是选择趁热营造名气，短时扩大规模，还是继续保持“低调”，压实长期责任？

基金经理方谨就曾来到这样的岔路口。某个阶段，她所参与管理的产品的全年收益率在同类基金中名列前茅，规模也顺势抬升。“当规模增长，行情也有机会的时候，配合公司多做路演也很正常。幸运的是，我们公司没有那么急功近利，没有说要把所有资源放在一个基金经理身上，最后产品规模也没有突破百亿。”方谨告诉《中国新闻周刊》。

与之相反的，则是把基金经理作为消耗品。“有时候，基金经理的天敌并不是资本市场，而是‘贪得无厌’的基金公司。”席文超评价。方谨表示，基金公司内部存在着来自研究端、市场部门、投资端、运营端四位一体的共同“操心”。“有时他们甚至会很直接地指导基金经理，为什么你这个月没有按预期跑到市场第一？你是否应该配这些股票？投资依赖于深度客观的研究、纯粹踏实的行事，而不是夹杂着一己私欲去做。”她说。

以销售和短期业绩为导向，大量涌入的市场资金，叠加基金公司趁热发行新产品，增加了基金经理的在管产品数量和规模。一方面，产品挂名、“一拖多”等现象令基金经理不堪重负。Wind数据显示，截至目前，仍有135位基金经理在管产品数超过10只。

明星基金经理之中，也有业内公认的少数派。富国朱少醒分别于2005年和2017年任职富国天惠精选成长的A和C份额。尽管其规模增长也受益于“造星”效益，业绩也受市场影响，十多年来仅在管1只基金。

另一方面，由于“双十规则”（指一只基金持同一股票不得超过基金资产的10％，同一基金管理人管理所有基金持同一股票不得超过该股票市值的10％），随着规模扩大，受到投资工具和仓位限制，“船大难掉头”的难题困住了百亿、千亿级基金经理，有时只能“被动挨打”。“基金经理固步自封，不太去关注一些新的投资机会，也是有可能的。”伍彦妮说。

尽管是雇佣关系，若要互相成就，基金公司和基金经理之间需要达成对策略和投研理念的一致追求。“有时候是公司要推规模，所以有了各种路线；也有情形是基金经理自身非常希望管理规模提升，毕竟管理规模代表了能力、影响力，甚至也影响了自己的工资收入。”方谨说道。

高位发行产品，也引导了基民倒金字塔建仓，损失惨重。谈及这一点，多位受访公募人士向《中国新闻周刊》表达了一些“身不由己”的时刻：高点诸事皆宜，低点无人问津。

“投资者要买的时候是拦不住的。你家限购或停止申购的时候，他可以去买其他家的产品。他会说，凭什么不让我买，后面还继续涨怎么办？”秦梓表示，“越到低点越没有人买，产品难发，有申报压力的基金公司自然也会趁着高点多申报一些产品。销售渠道也多对新发产品有奖励政策，平台媒体一起推动宣传。”

在受访者看来，“造星”并非基金公司独自完成，而是市场环境、基金公司、销售渠道、互联网平台和媒体、基金投资者合力推动的结果。

“你不去卷，蛋糕就被别人抢走了。”秦梓补充道，“最关键的一点是，市场是不确定的，即使在高位，也没有基金公司和经理能下定论，去判断这是否已是最高点。”

据媒体今年1月12日消息，监管部门在头部基金销售机构座谈会中关注机构“逆周期布局”，要求头部代销机构持续发力布局权益类基金。“目前看来，固收类、公募REITs类产品相对比较好卖。权益类产品发行还是比较困难。”秦梓表示。

“造星”走不通了，然后呢？

如今，整个公募基金行业都面临低位发行之困，为基金公司带来“尴尬”的局面。2月27日，新成立的国寿安保高端装备股票发起式基金公告显示，基金募集期间有效认购数仅5户，共募得1000万零26元，其中公司自购1000万元，4名员工认购26元。

反思过往，作为讨论靶点的明星基金经理现象，究其本质，基金分析师伍彦妮告诉《中国新闻周刊》，“与基金行业‘博弹性’的现象是一致的。背后还是因为市场缺乏长期投资价值，而市场参与方短期博弈思维比较重，都想通过投机取巧来超越别人，结果适得其反”。

据她观察，在基金公司，投研与市场两大业务条线，往往象征着长期与短期的博弈，最终谁占上风，则取决于管理层和股东在公司定位、考核方式、治理结构方面的选择。“有的公司专注做投研，投研团队不一定要配合市场团队路演直播，考核体系较为宽松；有的公司则将直播、投教等纳入KPI，过度紧张的考核方式，将短期业绩与责任承担挂钩，压力就一层层向下传导。”伍彦妮说。

作为基金经理，方谨表示，“从长期看，真正影响产品业绩和客户体验的，是基金经理长期积累下来的投资理念和投资框架，以及一整套科学的投资判断方法”。

考核方式的影响也体现在销售渠道。“渠道是很强势的。”秦梓说。交易佣金费改落地后，业内多年来“基金销售换交易佣金”的商业模式、“重首发，轻持营”的考核机制受到颠覆，保有量、客户盈利比等指标正被纳入。“尽管也有一定争议，但相比考核交易佣金时追热点、引导基民频繁买卖追高要好得多。”伍彦妮评价。

平台也难辞其咎。据秦梓回忆，“曾经，支付宝会推荐展示最近一年或半年业绩最好的产品，反映出短期销售导向”。而当年互联网应用间的用户日活之争，也催动了基金公司对内容建设和直播活动的投入。“邀请高颜值主播、表演才艺甚至24小时直播的现象，已经偏离了初心。”李媛表示。2021年3月，中基协发文禁止基金投教宣传娱乐化，上述现象及时刹车。

“我们现在也还在思考，直播形式到底有没有意义。但是，现在基金公司每一次集中发行产品的时候，各家公司都还在做，那么你也必须要有。”她说。

除了上述外部导向，基金公司在投资者教育方面也有所承压。刘安表示，据后台客服热线情况反映，基民很容易忽略风险提示和交易事项，有的甚至不清楚“T+1”规则，“投资者喜欢短线交易，容易把基金当作股票来买”。“也有投资者不理解投资者教育这件事。我是来投资的，你为什么要教育我？”秦梓说。

多位受访者提到，当前，证监会向市场释放的信号已经对标了海外的成熟市场。“成熟的净值曲线，应当是长期相对稳健的，更‘亲民’的，如果震荡过大，很多投资者看短期亏损很容易丧失信心砍仓离开，造成损失。”基金经理方谨说道。

在当下，投资者对主动权益基金存在道德风险、熊市不降仓、跑不过指数等诸多质疑，甚至基金研究者也会质疑主动研究的必要性。“从长远来看，随着市场成熟度的增加，主动权益基金的超额收益会逐步降低，但并不意味着主动权益基金以后不会迎来更好的发展。”天相投顾基金评价中心表示。

“主动权益基金一定是有未来的。”伍彦妮认为，既往研究显示，主动基金能够长期跑赢宽基指数，且波动较低；在周期轮回中，市场短期对于ETF、QDII的关注度也已达到高点。

“要使整个市场在走向成熟的过程中，减少不必要的波动，保护投资者，需要通过多方的共同努力，可能也需要给市场一些时间。”天相投顾基金评价中心建议，一方面，要增强信息透明度，规定主动权益基金提供更加详细和及时的投资组合持仓披露，帮助投资者更好地了解基金的投资策略和市场定位，尤其是涉及风格、策略等变动；另一方面，要鼓励创新，减少同质化、短期化的基金发行行为；此外，也需要推动行业自律，加强投资者教育。

（文中陈苗、李媛、刘安、秦梓、郑咏、方谨为化名）

发于2024.4.1总第1134期《中国新闻周刊》杂志

杂志标题：那些明星基金经理还好吗？

记者：王诗涵